JPMorgan tahvil yatırımında İtalya'yı Fransa'ya tercih ediyor

Fransa'daki siyasi gerilim ve kamu maliyesine ilişkin kaygılar, ülkenin tahvil piyasasındaki görünümünü zayıflatırken JPMorgan yatırımcıları ihtiyatlı davranmaya çağırıyor. Bir dönem Avrupa'nın en riskli ekonomileri arasında gösterilen İtalya, bankanın değerlendirmesinde Fransa'ya kıyasla daha cazip bir seçenek olarak öne çıkıyor. JPMorgan, Fransız devlet tahvillerinde yeni pozisyon almak için koşulların henüz uygun olmadığı görüşünde.

Avrupa'nın iki büyük ekonomisi arasındaki yatırım algısı değişirken Fransa'da yüksek bütçe açığı, siyasi belirsizlik ve artan borçlanma maliyetleri dikkat çekiyor. Son haftalarda büyüyen protestolar ve 2027 bütçesine ilişkin soru işaretleri, Fransız tahvillerindeki satışları hızlandırdı. Ülkenin 10 yıllık tahvil faizi yüzde 5'i aşarak 2002'den bu yana en yüksek seviyelerine çıktı; Almanya ile arasındaki borçlanma maliyeti farkı da Avrupa borç krizinden beri görülmemiş düzeylere ulaştı.

Fransa neden İtalya'dan daha riskli görülüyor?

JPMorgan'ın değerlendirmesinde risk farkı, yalnızca iki ülkenin toplam kamu borcunun büyüklüğüyle açıklanmıyor. İtalya'nın kamu borcunun milli gelire oranı Fransa'dan yüksek olsa da Roma yönetiminin faiz dışı bütçe dengesi daha olumlu bir tablo sunuyor. Fransa'da ise kamu harcamalarının yüksekliği ve bütçe açıkları, yükselen borçlanma maliyetleriyle birleşerek mali görünüm üzerindeki baskıyı artırıyor.

Banka, Fransa'nın toplam bütçe açığının milli gelirin yaklaşık yüzde 5,5'ine, faiz dışı açığının ise yaklaşık yüzde 3'üne karşılık geldiğini belirtiyor. Bu rakamlar, borç yükünü istikrara kavuşturmak için kamu maliyesinde kapsamlı düzenlemelere ihtiyaç duyulduğuna işaret ediyor. Ancak ülkedeki siyasi bölünmüşlük ve toplumsal tepkiler, harcamaları azaltmaya yönelik adımların uygulanmasını güçleştiriyor.

İtalya'da son yıllarda kamu maliyesini dengeleme çabaları yatırımcıların ülkeye yönelik değerlendirmesini değiştirdi. JPMorgan, Avrupa devlet tahvillerine ilişkin stratejisinde İtalyan tahvillerinin portföydeki ağırlığını sınırlı ölçüde artırırken Fransız tahvillerinde nötr pozisyonunu sürdürüyor.

Fransız tahvillerinde satış baskısı ne zaman zirve yaptı?

Fransa'daki tahvil satışları ekim ayında belirginleşti. 22 Ekim'de 10 yıllık tahvil faizi yüzde 5'in üzerine çıkarak 24 yılın en yüksek düzeyini gördü. Aynı vadeli Alman tahvilleriyle arasındaki fark da 170 baz puanı aştı. Bu fark, yatırımcıların Fransa'ya borç vermek için Almanya'ya kıyasla daha yüksek getiri beklediğini gösteriyor.

Devletin borçlanma maliyetlerindeki artış, zaman içinde şirketlerin finansman koşullarına ve bankaların kredi maliyetlerine de yansıyabiliyor. Satışları tetikleyen unsurlar arasında siyasi risklerin yanı sıra yüksek kaldıraçla işlem yapan yatırım fonlarının pozisyonlarını kapatması da yer aldı. Böylece başlangıçta sınırlı kalan fiyat hareketi, zorunlu satışların devreye girmesiyle daha kuvvetli bir piyasa baskısına dönüştü.

Moody's kararı piyasaları nasıl etkiledi?

23 Ekim'deki kredi notu değerlendirmesi Fransa için önemli bir sınav niteliği taşıdı. Moody's, ülkenin kredi notunu Aa3 seviyesinde bıraktı ve negatif görünümünü değiştirmedi. Not indirimi kararı çıkmaması, yeni haftanın ilk işlem gününde Fransız tahvillerine destek verdi.

26 Ekim'de Fransa'nın 10 yıllık tahvil faizi yaklaşık 4,7 baz puan düşerek yüzde 5,03 civarına geriledi. Bununla birlikte notun korunması, bütçe açığı ve siyasi belirsizlik kaynaklı sorunların sona erdiği anlamına gelmiyor. Negatif görünüm, kamu maliyesindeki bozulmanın sürmesi halinde ülkenin kredi notunun düşürülmesi yönünde risk bulunduğunu gösteriyor.

JPMorgan Fransız tahvillerinde toparlanma için ne bekliyor?

JPMorgan'a göre Fransız tahvillerinde kalıcı bir iyileşme için yatırımcıların güven duyabileceği bir mali disiplin programının ortaya konması gerekiyor. Bu nedenle 2027 bütçesi, piyasaların yakından takip edeceği başlıca başlıklar arasında bulunuyor. Hükümetin kamu açığını azaltacak önlemler üzerinde uzlaşamaması, tahvil faizlerinin yüksek seviyelerde kalmasına neden olabilir.

Hayat pahalılığına ve kamu hizmetlerine ilişkin tepkilerin büyümesi, Fransa'da bütçe kesintileri konusunda siyasi uzlaşmayı zorlaştırıyor. Nisan-Mayıs 2027'de yapılması planlanan cumhurbaşkanlığı seçimi de belirsizliğin daha uzun süre devam edebileceğine işaret ediyor. JPMorgan kısa vadede piyasalarda bir toparlanma yaşanması ihtimalini tamamen dışlamasa da faiz farkının geçici olarak daralmasıyla Fransa'nın mali risklerinin kalıcı biçimde azalmasını birbirinden ayrı değerlendiriyor.

Fransa'daki tahvil satışları Avrupa'ya yayılabilir mi?

Fransa'daki satış baskısının Avrupa'nın diğer borçlu ülkelerine sıçrama ihtimali, yatırımcıların izlediği konular arasında yer alıyor. Belçika ve İtalya tahvilleri de son dönemde Avrupa genelindeki faiz artışlarından etkilendi. Avrupa Merkez Bankası'nın olası adımları da bu süreçte tartışılıyor.

JPMorgan, yaşananları 2011-2012 Avrupa borç krizinin doğrudan tekrarı olarak görmüyor. Ancak Fransa'nın uzun süre yüksek borçlanma maliyetleriyle karşı karşıya kalması, bankalar, şirketler ve hisse senedi piyasaları üzerindeki baskıyı artırabilir. Bu nedenle yatırımcılar için belirleyici konu yalnızca Fransız tahvillerindeki günlük fiyat değişimleri değil; hükümetin bütçe açığını denetim altına alabilecek güvenilir bir program hazırlayıp hazırlamayacağı olacak.